下游需求推動(dòng)包裝用紙漲價(jià)

2016年8月以來(lái)，國(guó)內(nèi)包裝箱等紙制品迎來(lái)漲價(jià)，漲幅在12月份到達(dá)高點(diǎn)。據(jù)生意社數(shù)據(jù)，2016年國(guó)內(nèi)廢紙價(jià)格平均漲幅為31.28%，部分地區(qū)漲幅甚至將近一倍。漲價(jià)促使包裝用紙行業(yè)供需格局改善，盈利回暖可期。

　　建議關(guān)注上游工業(yè)包裝用原紙生產(chǎn)企業(yè)景興紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)；另外包裝紙漲價(jià)使下游議價(jià)能力相對(duì)較弱的中小包裝企業(yè)承壓，行業(yè)集中度或?qū)⑻嵘申P(guān)注包裝行業(yè)龍頭合興包裝。

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　　晨鳴紙業(yè)：盈利增長(zhǎng)強(qiáng)勁，安全邊際凸顯

　　近期紙品價(jià)格提漲，主流企業(yè)庫(kù)存較低，同時(shí)原材料如煤炭和廢紙等產(chǎn)品價(jià)格也有明顯抬升，對(duì)紙行業(yè)市場(chǎng)分析加大。但繼續(xù)看好行業(yè)趨勢(shì)以及龍頭企業(yè)。

　　需求回暖、轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)帶動(dòng)盈利提升：作為造紙行業(yè)中龍頭企業(yè)，公司2016年盈利增長(zhǎng)仍然強(qiáng)勁，不僅因公司前期布局融資租賃行業(yè)，盈利能力遠(yuǎn)高于造紙業(yè)務(wù)。同時(shí)，公司還受益于紙行業(yè)盈利能力的提升，木漿成本下降以及紙價(jià)抬升，帶動(dòng)公司毛利率從15年1季度的21.5%迅速提升至16年3Q的30.5%，帶動(dòng)盈利大幅增長(zhǎng)200%左右。

　　高分紅率構(gòu)成安全邊際：在公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)的同時(shí)，歷史分紅情況也較為可觀。2009年以來(lái)，公司股利支付率持續(xù)50%以上，且近三年平均股息率為4.6%，認(rèn)為，隨著公司造紙和租賃業(yè)務(wù)的穩(wěn)步發(fā)展，預(yù)計(jì)未來(lái)分紅率有望持續(xù)較高水平。此外，公司45億元優(yōu)先股發(fā)行完畢，進(jìn)一步優(yōu)化公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道，降低融資成本，進(jìn)一步提升公司整體盈利水平。

　　重視目前造紙行業(yè)庫(kù)存低位&產(chǎn)能飽和，轉(zhuǎn)嫁能力充足：據(jù)了解，目前大型造紙企業(yè)庫(kù)存僅為7天到20天之間，遠(yuǎn)低于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的1個(gè)月左右?guī)齑妗ＵJ(rèn)為，需求增長(zhǎng)產(chǎn)能不足使得庫(kù)存下行，因此成本上行能夠轉(zhuǎn)嫁，而在上游受到調(diào)控價(jià)格平穩(wěn)時(shí)，造紙行業(yè)仍能提價(jià)，企業(yè)毛利擴(kuò)張仍有空間。同時(shí)，主流造紙企業(yè)產(chǎn)能利用率目前已達(dá)90%以上，行業(yè)整體新增產(chǎn)能非常有限，供需緊張格局延續(xù)，這是看好公司和行業(yè)的主要邏輯。

　　低估值彰顯投資價(jià)值，堅(jiān)定看好紙行業(yè)趨勢(shì)，庫(kù)存低位，產(chǎn)能飽和，同時(shí)12月紙品漲價(jià)預(yù)期將落地，持續(xù)建議關(guān)注17年1季度春季攻勢(shì)。在目前行業(yè)整體向上的背景下，同時(shí)公司業(yè)績(jī)持續(xù)超預(yù)期，穩(wěn)定高分紅，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)17年估值僅9倍PE，投資價(jià)值彰顯，預(yù)計(jì)16～18年EPS為0.93元、1.18、1.41元。

　　合興包裝：行業(yè)整合持續(xù)推進(jìn)，市場(chǎng)環(huán)境擠壓利潤(rùn)

　　前三季度收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，市場(chǎng)環(huán)境擠壓公司利潤(rùn)：公司1-9月營(yíng)業(yè)收入24.80億元，同比增長(zhǎng)17.93%；歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)7000萬(wàn)元（與中報(bào)披露的業(yè)績(jī)預(yù)告相符），同比下降24.75%，歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為6168萬(wàn)元，同比下降30.13%；其中，今年三季度營(yíng)業(yè)收入8.69億元，同比增長(zhǎng)21.54%；歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)1906萬(wàn)元，同比下降29.19%；歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為1886萬(wàn)元，同比下降25.06%。受宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)影響，公司產(chǎn)品毛利率有所下降；同時(shí)智能包裝集成服務(wù)（IPS）和包裝產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈云平臺(tái)（PSCP）業(yè)務(wù)正處于投入期，盈利能力還在逐步提升。

　　業(yè)務(wù)訂單穩(wěn)步增長(zhǎng)，行業(yè)整合繼續(xù)拓展：公司包裝業(yè)務(wù)及IPS業(yè)務(wù)進(jìn)展良好，三季度內(nèi)公告與斯威克電子（蘇州）有限公司簽訂智能包裝集成服務(wù)合作協(xié)議，提供一體化集成服務(wù)，并以此為契機(jī)開展全面合作。此外公司與顧家家居簽訂了采購(gòu)協(xié)議，結(jié)合供應(yīng)鏈模式為顧家家居提供包裝類產(chǎn)品。9月公司審議并通過(guò)了《關(guān)于收購(gòu)大慶華洋與包頭華洋70%股權(quán)的議案》，并與原股東簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以9240萬(wàn)元收購(gòu)大慶華洋數(shù)碼彩印有限公司70%的股權(quán)和包頭華洋數(shù)碼彩印有限公司70%的股權(quán)。此舉有助于公司整合東北區(qū)域產(chǎn)能并擴(kuò)大品牌影響力。繼續(xù)看好合興包裝作為龍頭企業(yè)利用資本優(yōu)勢(shì)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2016-2018年凈利潤(rùn)分別為1.08/1.43/2.09億元，EPS分別為0.10/0.14/0.20元，分別對(duì)應(yīng)56/42/29倍PE，鑒于公司未來(lái)新業(yè)務(wù)模式和產(chǎn)業(yè)鏈整合效應(yīng)將逐步體現(xiàn)。

　　太陽(yáng)紙業(yè)：“四三三”戰(zhàn)略彰顯霸業(yè)

　　紙景氣度明顯回升，公司近190萬(wàn)噸的傳統(tǒng)用紙的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)潛力大；老撾的木槳業(yè)務(wù)在18年即將大釋放。從當(dāng)前盈利點(diǎn)的持續(xù)性和公司未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略的視野來(lái)看，它確實(shí)是造紙版塊中為數(shù)不多的優(yōu)質(zhì)公司。

　　190萬(wàn)噸的銅版、雙膠紙享受紙價(jià)上漲紅利：傳統(tǒng)紙行業(yè)庫(kù)存已達(dá)歷史低點(diǎn)，供給暫無(wú)新產(chǎn)能，需求緩慢增長(zhǎng)，供需格局徹底扭轉(zhuǎn)，價(jià)格持續(xù)上漲動(dòng)力足。預(yù)計(jì)17年保守價(jià)格上漲200元/噸，190萬(wàn)噸的產(chǎn)能新增1.9億利潤(rùn)，進(jìn)一步增添17年業(yè)績(jī)彈性。

　　80萬(wàn)噸的高端牛皮卡紙市場(chǎng)空間大：新增的80萬(wàn)噸高端牛皮卡紙以其業(yè)內(nèi)最先進(jìn)的技術(shù)優(yōu)勢(shì)、品質(zhì)優(yōu)勢(shì)，以及顯著的區(qū)域優(yōu)勢(shì)，將替代進(jìn)口市場(chǎng)。按照當(dāng)前的訂單情況看，每噸保守凈利潤(rùn)200元，80萬(wàn)噸的產(chǎn)能保證了17年的業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)。

　　50萬(wàn)噸的高景氣溶解漿+老撾基地業(yè)績(jī)即將大爆發(fā)溶解漿的高景氣度為17年業(yè)績(jī)?cè)龊裨偬韯?dòng)力，深耕8年的老撾木槳基地保證公司18年的業(yè)績(jī)。老撾基地預(yù)計(jì)每噸貢獻(xiàn)較大利潤(rùn)，轉(zhuǎn)產(chǎn)的25萬(wàn)噸溶解漿將是18年的新看點(diǎn)。

　　“品質(zhì)+渠道”，快消品業(yè)務(wù)將加速公司品質(zhì)一流的生活用紙和紙尿褲市場(chǎng)空間巨大，將借助復(fù)星集團(tuán)豐富的渠道資源，其業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)將進(jìn)入快速通道，未來(lái)值得期待。

　　盈利預(yù)測(cè)及估值：預(yù)計(jì)2016-2018年公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入140.3億元、186億元和207億元。同比增長(zhǎng)29.3%、32.9%和11.3%。實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)10.13億元、15.08億元、20.12億元，同比增長(zhǎng)35.2%、49.2%和33.3%。對(duì)應(yīng)EPS分別為0.35元、0.52元和0.69元。