造紙印刷：降息改善紙企盈利空間

維持行業增持評級，首推晨鳴紙業。央行宣布自 2015年 3月 1日起以對稱方式下調人民幣存貸款基準利率 0.25%，旨在引導各類市場利率和社會融資成本下行，以緩解實體企業融資成本高問題。 我們認為，降息將降低高負債的造紙行業財務成本，改善造紙企業盈利空間；其中我們看好行業龍頭憑借規模優勢、均衡布局、成本控制等綜合競爭優勢，在行業基本面筑底的背景下充分體現其優勢；維持行業“增持”評級，首推晨鳴紙業。

  　　降息改善紙企盈利空間，行業龍頭成本管理優勢更將凸顯。近年來造紙行業資產負債率呈現逐年攀升的節奏，2014 年行業整體資產負債率超過 70%，造紙上市公司資產負債率在 55%左右。在造紙行業普遍高財務杠桿的特點下，央行降息將提升行業整體盈利空間預期，降低造紙企業的融資成本及財務費用。相比中小紙企，行業龍頭憑借在公司資質、信用評級等方面的顯著優勢，其負債類融資能力或將得到實質性受益，從而節約財務費用、進一步鞏固成本管理優勢、改善盈利能力。我們預計，未來仍有一定降息空間，龍頭企業將持續受益于融資成本下降，提升管理優勢和盈利彈性。    　　基本面筑底迎拐點預期，行業價值重估。2010 年三季度以來，造紙行業產能過剩造成景氣度不斷下滑，經過 4年去產能、去庫存的調整，行業供需情況基本處于弱平衡狀態，上中下游庫存均處于最低水平。目前國際漿價低位震蕩、國內環保政策趨嚴，小紙廠產能正在持續收縮，行業集中度未來將進一步集中，大型紙企優勢將逐步凸顯；而造紙板塊龍頭公司估值，無論在歷史橫向還是 A 股周期板塊縱向對比上均處在歷史低位，未來在基本面筑底、經濟復蘇預期的背景下，行業龍頭公司價值有待重估。    　　首選晨鳴紙業，PB<1+業績彈性顯著。目前造紙龍頭公司晨鳴紙業PB<1，估值修復空間大。在央行降息和造紙行業觸底反彈的背景下，公司造紙主業增速有望出現拐點；同時，公司設立財務公司、融資租賃公司涉足金融行業，將開辟新的利潤增長點。我們預測公司2015-2016 年的 EPS 分別為 0.51 和 0.67 元，增持評級，目標價 8.8元。其他受益標的包括太陽紙業、岳陽林紙、華泰股份。    　　風險提示：紙品提價難以實施，紙品需求惡化、宏觀環境波動。